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知名经济学家点评股权分置改革

知名经济学家点评股权分置改革2005-12-15 23:58:26 来源：2005年12月15日新浪财经分享到：2005中国国际金融论坛于12月15日至16日在上海国际会议中心召开。本次论坛主题为“开放合作、创新发展与风险监管——中国金融迎接2006年”。

主持人：下一个会议的议程，是有关于中国的股权分置改革的问题，在之前我们这个会议的议程中，我们已经提到了这个问题，我们有几位专家在座，我不知道听众中有没有人有问题，大家有问题吗？OK，没有问题。当然，如果大家一会儿有问题的话，可以提出来，我比较感兴趣的就是海外的投资者，他们投资A股的时候，他们提出的观点说买H股的人应该得到补偿。所以你的问题是为什么A股的股东要得到补偿？

龚方雄：A股在股权分置改革当中能不能得到对价的问题，我觉得两种道理都可以讲的通，就是说，配还是不配，但是我个人的观点，我强调一下，是我个人的观点，我个人的观点是不给H股配的话也可以，关键是配股的对价，配股的依据来自哪里？一个是历史成本的问题，一个是价格差的问题，比如说按照H股和A股的比价，还有一个是理论价值的问题。

我觉得之所以有股权分置问题，来源是哪里？在我们国家，资本市场的发展初期，在发股票的初期的时候，我们国家当时搞资本市场，搞所谓的市场经济，可以讲是三心而意的，是拿不定注意的，这样的话限制了当时的市场供应量和流通量，在受限制的情况下，这个是一个新鲜的事物，我们国家当时存款率也是极高的，这个是一个新的投资渠道，因为流通的限制，本身引起了一个价格的被高估的情况，从这种角度来说，不流通的股东按照它帐面的价值得到股权，流通股股东大概是五倍、六倍、七倍的拿到帐面的股权，这种一开始被高估造成的成本，是一开始政策的限制造成的，从这样的角度来说，我觉得对于A股进行赔偿，应该来讲有一定的道理和法律依据，关键看他们的利益本身，配股以后会不会分散，会影响他们的股东权益，如果是这样的话，但是在总体的股数不变，只是股权本身重新配置的情况下，对H股股东如果没有这个所谓的影响，那么H股股东我觉得不拿，从法律上也可以讲的通，所以我是这么回答的。

蔡洪平：我同意他的说法，我是H股最早的创始人之一，我参与过境外上市的起草。有些人士说要补偿，我认为这就像禽流感，受国内的影响，没有法律依据的，你们注意看看最近的项目，在网上都有的，我看86家H股公司，只有5家披露了内资股不可以去海外，其实1992年我们讨论的时候，内资股不可以说流到海外去，只要开股东大会就可以了，所以没有说不可以去海外，大多数的H股这样做，法律上是不充足的，事实上国外的资本市场我们都知道。我说其实国外的流通也是不流通的。你不要影响到H股股东的利益，如果只是你们股东内部的交易，这不是一个问题，所以我认为这不是一个问题。

主持人：这种补偿机制，是宪法中没有制定出来的，没有这种制度说要去对这种A股的持有者进行补偿，我想它是对此持反对意见的。

JonathenAnderson：首先我想说一下，作为一个经济学家，这是我对中国政策的一个看法。不仅仅是要对于股权持有者公开的进行补偿，如果你有一个在A股上市的公司，你销售的是谁的股票，谁把钱留在了手里，钱其实是留在了公司的手里，进行进一步的投资等等，最终是得到改变的，国家最终会把股票让出来，说这句话的时候，其实中国的政策已经实行了15年了。

杨昌伯：我想他提的问题，我是这么看的，因为国有股从他最终的归属来看，也是全民的，我们全民所有制的国家，所以应该是全民的，现在他提的这个问题，是说股权分置改革问题中，让利的这个部分，是给了持股的人，而这些人又是一个不固定的一个群体，因为今天的股东和明天的股东都不是一个群体的，因此他说从这一点来说，如果你要是让的话，应该让给全民，因为全民是资产最终的持有者，所以从这一点来看，似乎看起来有提出问题的道理，但是这个事情的话，把一部分股权转让给一部分群体，这个不人手一份，而是对资本市场的公众股东有一份，就是这样一个决策，是不是是违法还是违宪的，我不是律师，我不能这样说，但是从理解的角度，我就是这么理解的。

周斌：我觉得这个问题不应该从法律的角度或者全民分配的角度来说，在我们中国证券市场发展来说，就是它暂时规定一些股票，为今后的改革留下了口子，法律留了空间，就可以做，像全民本质上不是这样的，流通股本身是有价值的，这个是非流通股股东向流通股股东购买股权，为了获得这个权益，你要支付一定的股价，不需要向全民支付，他不是全民的分配，是流通股等价的交换，谈到所谓合理的对价的问题，我觉得现在实际上有一个很大的误区，从理论上来说，10块的股票送3，就是7块钱，这个是一个市场非常不健康的现象，本质上不涉及法律的问题。

主持人：你有没有什么猜测，这个过程需要多久？使我们很快可以恢复新股上市的状态呢？还是想股权分置维持很长的时间？我的问题就是说，你觉得这个时间会是持续多久？它对市场的影响是怎样的？

龚方雄：这个股权分置到底什么时候可以结束，我觉得这个过程要持续多长很难讲，我们的预期是到明年的年底应该基本可以做完，这个只是预期，看来目前的进程还有一些指标来做的一些判断，但是我觉得IPO到底在国内什么时候恢复，不应该作为IPO本身这件事情不能作为股权分置的原因，这个事情应该分两种思路来解决，比如说解决这个问题，解决一个方式，就是开放市场，引入新的水源，因为它之所以把IPO停掉，专注作股权分置改革，因为这个可以增加市场的供应量，如果你可以引入新的水源，就是大规模的扩大限额，这个问题就可以解决，所以本身IPO要不要恢复，和股权分置的进程，不应该完全的联系在一起，我觉得国内的很多事情都是这样的，大家的思路要开阔一点，我们中国最尊敬的人是邓小平，他80年代初搞改革的时候，大家可以举出很多的理由反对他，但是他敢于前进。

周斌：关于中国的股权分置改革，实际上是两个方面的问题，一个我们现在大部分的赌注都放在股权分置改革的成功上，换句话说，我们认为只要股权分置改革了，中国整个的证券市场就有一个很好的发展趋势，我觉得这是一个错误的概念。为什么这么讲呢？

今天我讲到了，其实你看到，在中国的证券市场上，关键的问题是在它的产生的初期，就刚刚蔡先生说的，我们当时允许改革，允许去搞证券市场，允许这样的话可能外面的人听不懂，允许在社会主义的田里面种资本主义的苗，就是为国有企业改革提供资金，这个资金的出入没有地方做，那么通过来搞这个证券市场，做一个实验，我们说改革的初期这样一个实验田，我们无可厚非，我们讲在这个问题下面，中国没有走出这一步，可能引进不了这样一个资本主义实验田，在社会主义实验田里面去种，这样带来一个怎样的问题呢？

这就是中国的体制上面的问题，这个体制说明了什么？所有的各个地方政府，各个国有企业，他们都在竞相的包装，要把这个企业上市，这是一个地方政府的业绩，我能上市多少，说明我有多少通路，然后在上市的过程中，由于我们整个上市的交易，这些问题，监管部门的门槛是极大的不透明，所以在上市的过程中，竞相的贿赂了，造成了我们上市的成本非常的高昂，而这个成本是不透明的。

我们这么多的海外的交易所可以坦诚说的，我现在的交易是否定下来，你按照我的交易制度去做，你不用请我喝茶，而在证监会旁边，要喝多少的酒，送多少的礼，最后企业才可以上市，其实给这样的企业埋下了一个后患，造成了中国证券市场的不诚信，现在我们要吞这个恶果，我们现在即使开放了，我们现有的制度没有产生深刻的变革，没有一个深刻反省，我们这些水引进来了，证券市场的价值炒高了，我认为还是有风险的，所以这样的情况下，所以我们不能单一的说中国的投资者素质不高，中国人是最勤劳的，我们在改革开放以后，以这样的速度发展，能够引起世界的瞩目是中国人的勤劳，我们不能讲中国的企业家他的素质不高。

换句话说，我们这些中国的企业家可能没有什么硕士、博士的学位，但是，他们把企业经营的很好，但是他们在资本市场上，说真的，他是一个弱者，走到今天这样的资本市场会议上面，就像绵羊进入了狼口，所以如何的为他们服务，我们监管方面要做一个彻底的变革，这样一个水引进来了，我们整个的证券市场才有发展，所以我谈到，我们现在把大部分的赌注放在股权分置改革上面，认为我们只要股权分置改革就和国际接轨了，整个中国和国际化没有障碍了，这是一个误区，当然股权分置改革有很大的好处，它的好处是什么？

解决我们过去没有办法通向国际道路，但是不可以把所有的赌注放在上面，我的看法是这样的，我们必须深刻的反省，我们过去在证券市场当中，为了初期的发展，我们不得不做出来的事情，但是我们必须向全民检讨，我们政府必须承担一些责任，这个不是企业和股民之间的打架，在股权利益上的分配，同时重新的构筑我们投资者的信心，这个信心就是我们政府是一个诚信的政府，我们敢于承认过去的错误。

我讲到的是什么样的问题？我讲到的问题就是我们中国的证监会，在早期发展过程中要勇于承担责任，实际上我刚刚讲了，中国有这么多的优质企业，有这么多的优秀的企业家，中国人非常的勤劳，我们完全有信心把中国的资本市场做好，这个里面我们的政府要承担一定的责任，我就说这么多，可能讲的不对。

庞宝林：主要说现在外资很多钱想进来中国的A股市场，他们看到中国的市场是很好的，现在中国的股市这么低，如果外国进来，就是很便宜的卖给他，我不知道是否有这样的想法，但是我觉得现在的问题不止是A股市场的问题，可能是中国金融市场的发展，有基金，有保险，是很好的情况，但是A股市场不好的时候，很多的基金公司，现在只有银行，但是其他的非常单一，很难有新的产品，因为很多的A股基金做的不是很好。

我觉得在中国国内很多的钱，但是很难募集起来，一是投资者的问题，如果真的开放QFII和QDII，无论是国内的市场，明年属于QDII不开放，他们可以投资中国还是香港的市场，他是这样说的，但是可以看到，如果中国的市场还是保持这样的水平，日本过去十几年，投资者挣的钱不放在银行，不投资没有信心，中国现在需要的是QDII和QFII一起放，因为开放以后，对于国内的基金很好，国内的基金很和的时候，可以帮国外的基金做顾问，国外的基金进来，不一定是国外的基金公司管的，可以交给国内的基金公司，现在股市不好了，金融市场不好了，钱还跑出去了，QDII还不放，我不知道什么原因，现在股市太低了，买便宜了，还有人民币升值了，如果进来的钱太多了，人民币升值的问题有影响的，但是对于中国金融的参与者都是好事，QDII可以开放本地的基金公司，做一些在中国和香港的H股，还可以做很多新的基金，新的产品，给投资者来投资，这个可以带动不止外资还是本地的钱，就是相对吸引国内的投资者，因为国外的投资者进来，如果中国的股市降下来的时候，很多的投资者跟风，就可以回来，我们和股市一样，现在的股市很差，但是，等股市好的时候，很多的投资者都忘记这个不好的时候。

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